Της Ελευθερίας Κούρταλη
Η νευρικότητα στις αγορές είναι έντονη. Ο S&P 500 μόλις είδε τη μεγαλύτερη εβδομαδιαία πτώση του από την κατάρρευση της SVB τον Μάρτιο του 2023, ενώ με εξαίρεση το σύντομο sell-off στις αρχές Αυγούστου, ο δείκτης VIX έκλεισε στο υψηλότερο επίπεδο από την αναταραχή των περιφερειακών τραπεζών επίσης. Σε ένα βαθμό, αυτό είναι λογικό, σημειώνει η Deutsche Bank.
Ένας σημαντικός φόβος είναι ότι οικονομία στρέφεται απότομα χαμηλότερα. Πράγματι, ένα κοινό μοτίβο στις πρόσφατες διορθώσεις των αγορών ήταν ότι τα πράγματα φαίνονται καλά, μέχρι που ξαφνικά δεν είναι. Έτσι, ακόμα κι αν οι μισθοδοσίες στις ΗΠΑ στις +142 χιλ. δεν μοιάζουν με ύφεση, δεν υπάρχει καμία εγγύηση ότι αυτή η εικόνα θα συνεχιστεί. Επιπλέον, οι τελευταίες πέντε ανακοινώσεις για τις θέσεις εργασίας είχαν όλες πτωτικές αναθεωρήσεις, επομένως ο φόβος είναι ότι τα πράγματα θα μπορούσαν να είναι πιο αδύναμα απ' ό,τι αντιλαμβανόμαστε επί του παρόντος.
Ωστόσο, δεν πρέπει να υπερτονίζουμε πόσο άσχημα είναι τα πράγματα. Τελικά, η πτώση της αγοράς οφείλεται σε μια συγκεκριμένη ομάδα μετοχών και είναι ήδη γνωστό ότι ο Σεπτέμβριος είναι ένας εποχικά αδύναμος μήνας για τις μετοχές. Και από τη θετική πλευρά, οι αιτήσεις για επίδομα ανεργίας μειώνονται τον τελευταίο μήνα, η αύξηση των μισθολογίων παραμένει θετική και οι οικονομικές συνθήκες εξακολουθούν να είναι διευκολυντικές με βάση τα ιστορικά πρότυπα.
Επιπλέον, δεδομένου του αδύναμου ιστορικού των οικονομικών δεικτών σε αυτόν τον κύκλο, είναι δύσκολο να τους έχει κανείς υπερβολική εμπιστοσύνη για το τι δείχνουν για την πορεία της οικονομίας, όπως σημειώνει η γερμανική τράπεζα.
Σε μία μικρή αναδρομή στο τι συνέβη στις αγορές, η Deutsche Bank επισημαίνει ότι στις αρχές Σεπτεμβρίου σημειώθηκε άλλη μια κακή εβδομάδα για τις αγορές, με σαφή risk-off τόνο σε παγκόσμιο επίπεδο. Οι μετοχές στις ΗΠΑ, την Ευρώπη και την Ασία έχασαν όλες έδαφος, ενώ οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων κινήθηκαν χαμηλότερα καθώς οι επενδυτές τιμολόγησαν περισσότερες μειώσεις επιτοκίων. Οι απώλειες σημειώθηκαν καθ' όλη τη διάρκεια της εβδομάδας, αλλά επιταχύνθηκαν ξανά μετά τη δημοσιοποίηση της έκθεσης για τις θέσεις εργασίας στις ΗΠΑ. Η αύξηση της μισθοδοσίας ήταν λίγο κάτω από τη συναίνεση στις +142 χιλιάδες και υπήρξαν αναθεωρήσεις προς τα κάτω -86 χιλιάδες σε σχέση με τους προηγούμενους δύο μήνες
Τι οδηγεί λοιπόν τους φόβους της αγοράς;
1. Προηγούμενες υφέσεις παρείχαν ελάχιστη εκ των προτέρων προειδοποίηση ότι πρόκειται να συμβεί κάτι τέτοιο, επομένως η ιστορία προηγούμενων κύκλων υποδηλώνει ότι τα πρόσφατα δεδομένα ενδέχεται να παρέχουν μια ψευδή αίσθηση ασφάλειας.
Από τη θετική πλευρά, οι μισθοδοσίες ανήλθαν σε +142 χιλιάδες τον Αύγουστο, κάτι που είναι ξεκάθαρο ότι είναι επίπεδα που θα περίμενε να δει κανείς εάν η οικονομία των ΗΠΑ βρισκόταν σε ύφεση αυτή τη στιγμή.
Γνωρίζουμε ωστόσο επίσης από προηγούμενους κύκλους ότι οι υφέσεις συχνά βλέπουν μια μη γραμμική μετατόπιση. Έτσι οι μισθοδοσίες τρέχουν σε θετικό έδαφος μέχρι που ξαφνικά δεν το κάνουν. Πράγματι, κοιτάζοντας τις 13 υφέσεις των ΗΠΑ από το 1945, τον μήνα πριν από την ύφεση, η μέση αύξηση των μισθολογίων ήταν +105 χιλιάδες.
2. Οι πρόσφατες αναθεωρήσεις των θέσεων εργασίας ήταν σταθερά αρνητικές – επομένως αυτό προκαλεί φόβους ότι τα τρέχοντα δεδομένα θα μπορούσαν επίσης να αναθεωρηθούν χαμηλότερα.
Όπως εξηγεί η Deutsche Bank, όταν δημοσιεύεται κάθε αναφορά θέσεων εργασίας στις ΗΠΑ, περιλαμβάνει αναθεωρήσεις των δεδομένων των δύο προηγούμενων μηνών. Αλλά και στις 5 τελευταίες αναφορές θέσεων εργασίας, οι καθαρές αναθεωρήσεις ήταν αρνητικές. Για παράδειγμα, αποδείχθηκε ότι η αρχική ένδειξη +114 χιλ. τον Ιούλιο ήταν στην πραγματικότητα +89 χιλ. με τα τελευταία δεδομένα. Αυτό, λοιπόν, γεννά κατανοητά το ερώτημα εάν τα τρέχοντα δεδομένα είναι πιο αδύναμα από ό,τι αντιλαμβανόμαστε σήμερα.
Επιπλέον, αυτές οι αρνητικές αναθεωρήσεις έρχονται μετά και την πρόσφατη προκαταρκτική εκτίμηση των ετήσιων αναθεωρήσεων, η οποία περιελάμβανε μια αναθεώρηση κατά -818 χιλιάδες του αριθμού μισθοδοσιών του Μαρτίου. Ή με άλλα λόγια, πρόκειται για μια αναθεώρηση προς τα κάτω -68 χιλιάδες τον μήνα, εάν κατανεμηθούν σε όλο το έτος.
3. Η αντιστροφή της καμπύλης απόδοσης τελείωσε επιτέλους, αλλά η ιστορία από τους πρόσφατους κύκλους δείχνει ότι οι υφέσεις συχνά ξεκινούν αμέσως μετά από μία τέτοια εξέλιξη.
Για πρώτη φορά από τον Ιούλιο του 2022, την περασμένη Παρασκευή η καμπύλη απόδοσης των αμερικάνικων ομολόγων έκλεισε τελικά με θετική κλίση, εκτός περιοχής αντιστροφής.
Μια αναστροφή έχει συχνά θεωρηθεί ως κύριος δείκτης υφέσεων – πράγματι, η καμπύλη έχει αντιστραφεί πριν από τις 10 τελευταίες υφέσεις των ΗΠΑ. Αλλά γνωρίζουμε επίσης από πρόσφατους κύκλους, όπως τονίζει η D.B., ότι η καμπύλη συχνά γίνεται πιο απότομη (steep) ξανά ακριβώς πριν από την ύφεση και οι τελευταίες 4 υφέσεις ξεκίνησαν όλες με την καμπύλη να έχει και πάλι θετική κλίση. Επομένως, από μόνο του, αυτό δεν είναι επιβεβαίωση ότι μια ήπια προσγείωση της οικονομίας είναι τώρα μπροστά.
Αλλά υπάρχουν ακόμα θετικά στα οποία πρέπει να εστιάσουμε, τονίζει η γερμανική τράπεζα:
1. Εάν προσαρμοστεί με τις αναθεωρήσεις, η μείωση της αύξησης των θέσεων εργασίας κατά το τελευταίο έτος δεν είναι τόσο αισθητή. Επιπλέον, τα πιο έγκαιρα μέτρα των αιτήσεων ανεργίας μειώνονται τον τελευταίο μήνα.
Με την προκαταρκτική εκτίμηση των αναθεωρήσεων του δείκτη αναφοράς, ο αριθμός μισθοδοσιών Μαρτίου αναθεωρήθηκε προς τα κάτω -818 χιλιάδες. Αυτό στην πραγματικότητα σημαίνει ότι η φαινομενική μείωση της αύξησης των θέσεων εργασίας είναι λιγότερο σοβαρή όταν η αναθεώρηση ληφθεί υπόψη. Οπότε η πορεία των μισθολογίων είναι κάπως πιο επίπεδη από ό,τι φαίνεται.
Οι αρχικές αιτήσεις ανεργίας, που είναι ένας από τους πιο επίκαιρους δείκτες, συνέχισαν επίσης να μειώνονται τις τελευταίες εβδομάδες. Ο μέσος όρος 4 εβδομάδων (Εικόνα 6) βρίσκεται επί του παρόντος σε χαμηλό 12 εβδομάδων στις 230 χιλιάδες. Και παρέμειναν σαφώς κάτω από την κορύφωσή τους από τα μέσα του 2023.
2. Η πτώσης της αγοράς μέχρι στιγμής οφείλεται κυρίως σε μια μικρή ομάδα μετοχών
Με την πτώση της περασμένης εβδομάδας, ο S&P 500 βρίσκεται τώρα -4,25% κάτω από το επίπεδο κλεισίματός του στα τέλη Αυγούστου. Ωστόσο, η ομάδα των Magnificent 7 υποχωρεί -5,58%. Και ακόμη και πριν από αυτό το sell-off, γνωρίζαμε ήδη ότι ο Σεπτέμβριος ήταν ένας εποχικά αδύναμος μήνας και οι μετοχές συχνά δυσκολεύονται όσο πλησιάζουν οι εκλογές στις ΗΠΑ.
3. Η προοπτική μειώσεων επιτοκίων συμβάλλει στον μετριασμό της ευρύτερης σύσφιξης των χρηματοοικονομικών συνθηκών.
Με τις κεντρικές τράπεζες σε όλο τον κόσμο να αναμένεται να μειώσουν τα επιτόκια, αυτό έχει ήδη αντίκτυπο ακόμη και πριν προβούν σε αυτές τις μειώσεις. Η απόδοση του 10ετούς ομολόγου των ΗΠΑ είναι στο χαμηλότερο επίπεδο από τον Ιούνιο του 2023. Και οι επιπτώσεις των χαμηλότερων αποδόσεων διοχετεύονται ήδη στην πραγματική οικονομία. Για παράδειγμα, στοιχεία από την στεγαστική αγορά δείχνουν ότι το επιτόκιο στεγαστικών δανείων 30 ετών είναι επί του παρόντος στο 6,43%, το χαμηλότερο από τον Απρίλιο του 2023
4. Σε παγκόσμιο επίπεδο, άλλες κεντρικές τράπεζες έχουν πραγματοποιήσει κινήσεις μόνο 25 μ.β ως επί το πλείστον, επομένως δεν φαίνεται να υπάρχει εκτεταμένος συναγερμός για την τρέχουσα κατάσταση της οικονομίας.
Αν και έχουν αυξηθεί οι εικασίες ότι η Fed θα μπορούσε να προχωρήσει σε μείωση των επιτοκίων κατά 50 μονάδες βάσης, είναι αξιοσημείωτο ότι οι άλλες κεντρικές τράπεζες στις προηγμένες οικονομίες δεν έχουν ακόμη μειώσει με αυτή την ταχύτητα, επισημαίνει η Deutsche Bank.
Ομολογουμένως, αυτό θα μπορούσε να οφείλεται στο ότι η Fed είχε ιστορικά μια πιο εύστοχη λειτουργία αντίδρασης, κυρίως επειδή έχει διπλή εντολή για μέγιστη απασχόληση παράλληλα με σταθερές τιμές. Ωστόσο, το γεγονός ότι άλλες κεντρικές τράπεζες, όπως η ΕΚΤ, έχουν κινηθεί μόνο με αυξήσεις 25 μ.β υποδηλώνει ότι δεν αντιμετωπίζουν αυτήν την κατάσταση ως μια κατάσταση που απαιτεί ταχεία αναπροσαρμογή προς το παρόν.
5. Δεδομένου του αδύναμου ιστορικού των οικονομικών δεικτών σε αυτόν τον κύκλο, είναι δύσκολο να τους εμπιστευτεί κανείς υπερβολικά.
Κατά τους οικονομολόγους, μια δύσκολη πτυχή αυτού του κύκλου είναι ότι οι παραδοσιακοί οικονομικοί δείκτες δεν συμπεριφέρθηκαν όπως αναμενόταν. Ένα κλασικό παράδειγμα είναι μια ανεστραμμένη καμπύλη απόδοσης στις ΗΠΑ, η οποία έχει τακτικά προηγηθεί ύφεσης. Αλλά μια ύφεση δεν έχει συμβεί ακόμα, περισσότερα από δύο χρόνια μετά την αρχική αναστροφή.
Επίσης, έχει γίνει πολλή συζήτηση σχετικά με το γιατί μπορεί να συμβαίνει αυτό και εάν η οικονομία μετά την Covid συμπεριφέρεται με κάποιο τρόπο διαφορετικά. Για παράδειγμα, ίσως οι καταναλωτές να προστατεύονται από τη δεξαμενή υπερβολικής εξοικονόμησης που δημιουργήθηκε στην πανδημία. Όποιος κι αν είναι όμως ο λόγος, αυτή η αλλαγή στον τρόπο συμπεριφοράς της οικονομίας σε σχέση με τους προηγούμενους κύκλους καθιστά δυσκολότερη τη στήριξη σε αυτούς τους δείκτες, καταλήγει η D.B.
