Της Ελευθερίας Κούρταλη
Το "θερμό" καλοκαίρι για τις αγορές, που αρκετοί αναλυτές είχαν προβλέψει έπειτα από το ισχυρό ράλι που κατέγραφαν οι μετοχές διεθνώς εδώ και πολλούς μήνες, επιβεβαιώθηκε και μάλιστα με θόρυβο, κάνοντας τον φετινό Αύγουστο να καταγράφεται σίγουρα σε κάποιες από τις σελίδες του βιβλίου της χρηματοοικονομικής ιστορίας.
Η νέα "μαύρη Δευτέρα" που βίωσαν οι επενδυτές άλλαξε εντελώς το σκηνικό εφησυχασμού που υπήρχε, δημιούργησε νέες προκλήσεις για τους κεντρικούς τραπεζίτες και έκανε οικονομολόγους και αναλυτές να αναθεωρήσουν πολλές από τις εκτιμήσεις τους. Παράλληλα, ωστόσο, δημιούργησε ευκαιρίες.
Βασική αιτία της κατάρρευσης ήταν το ισχυρό χτύπημα που δέχτηκε το πολύ δημοφιλές carry trade του ιαπωνικού νομίσματος. Αυτό το trade, που περιλαμβάνει δανεισμό γιεν με χαμηλό κόστος για επένδυση σε άλλα νομίσματα και περιουσιακά στοιχεία που προσφέρουν υψηλότερες αποδόσεις, κατέρρευσε απότομα λόγω των αυξήσεων των επιτοκίων της Ιαπωνίας, το ασταθές γιεν και τις επικείμενες μειώσεις των επιτοκίων στις ΗΠΑ και σε άλλες οικονομίες.
Ειδικότερα, η αύξηση των επιτοκίων της Ιαπωνίας ακρίβυνε το φθηνό γιεν, οδηγώντας πολλά χαρτοφυλάκια να σπεύσουν να κλείσουν θέσεις και να αντισταθμίσουν τις ζημιές τους ρευστοποιώντας assets σε άλλα μέρη του κόσμου, με αποτέλεσμα να πυροδοτηθεί το παγκόσμιο sell-off. Μάλιστα, σύμφωνα με την JP Morgan, τα τρία τέταρτα των συναλλαγών του παγκόσμιου carry trade έχουν πλέον σταματήσει, με τη βουτιά των αγορών να διαγράφει τα κέρδη του τρέχοντος έτους.
Παράλληλα, τα πολύ χειρότερα των εκτιμήσεων στοιχεία για τη μεταποίηση και την απασχόληση στις ΗΠΑ επανέφεραν στο προσκήνιο τις ανησυχίες για ύφεση.
Στη σχετική αναταραχή στις αγορές που ακολούθησε υπήρξε μεγάλη συμβολή τόσο των hedge funds όσο και θεσμικών επενδυτών, οι οποίοι εφάρμοσαν την τακτική του "buy the dip". Βάσει δεδομένων που συγκέντρωσε η Goldman Sachs, τα hedge funds προχώρησαν σε αγορές μετοχών, με τον ταχύτερο ρυθμό από τον Μάρτιο του 2024. Από την πλευρά της η JPMorgan Chase σημειώνει ότι οι θεσμικοί επενδυτές έριξαν στην αμερικανική αγορά περί τα 14 δισ. δολάρια στη διάρκεια μόλις μιας συνεδρίασης.
Το μεγάλο ερώτημα είναι εάν το sell-off έχει κάνει τον κύκλο του ή… σιγοβράζει, πριν ξανακάνει την εμφάνισή του, αφού "έσβησε" 6,4 τρισεκατομμύρια δολάρια από την κεφαλαιοποίηση των παγκόσμιων αγορών σε μία μέρα την περασμένη Δευτέρα.
Το βέβαιο είναι πως ο φόβος για τις προοπτικές των αγορών παραμένει, κάτι που αποτυπώθηκε ξεκάθαρα και στην απρόσμενα χαμηλή ζήτηση των 10ετών αμερικανικών ομολόγων που διέθεσε η αμερικανική κυβέρνηση στα μέσα της εβδομάδας, οδηγώντας σε νέες πιέσεις στη Wall Street, οι οποίες μεταδόθηκαν και εκτός των συνόρων.
Berenberg: Κίνδυνος, αλλά όχι βασικό σενάριο η ύφεση
Σε αντίθεση με την κατάσταση το φθινόπωρο του 2023, όταν οι αγορές ανησυχούσαν για τελευταία φορά για μια επικείμενη ύφεση στις ΗΠΑ, ο πληθωρισμός στις ΗΠΑ (ο ονομαστικός πληθωρισμός PCE στο 2,6% σε ετήσια βάση τον Ιούλιο, έναντι 3,6% τον περασμένο Σεπτέμβριο) είναι τώρα αρκετά χαμηλός ώστε να επιτρέψει στη Fed να επικεντρωθεί εκ νέου στην απασχόληση, σημειώνει η Berenberg. Ο οίκος εξακολουθεί να θεωρεί ότι η Fed θα περιμένει μέχρι τη συνεδρίασή της στις 18 Σεπτεμβρίου, με μια πρώτη μείωση πιθανώς 25 μ.β. Τα στοιχεία για τις ΗΠΑ δεν έχουν (ακόμη) αμβλυνθεί σε τέτοιο βαθμό που να δικαιολογεί μια διασυνοριακή κίνηση ή μια μείωση κατά 50 μονάδες βάσης τον Σεπτέμβριο, κατά την άποψή της.
Πάντως, ακόμη και αν αφαιρεθούν τα θεμελιώδη οικονομικά μεγέθη, οι δραματικές κινήσεις της αγοράς μπορούν από μόνες τους να βλάψουν τις οικονομικές προοπτικές, εάν επηρεάσουν τις συνθήκες χρηματοδότησης και χτυπήσουν την εμπιστοσύνη των επιχειρήσεων και των καταναλωτών, τονίζει η Berenberg. Μέχρι στιγμής η σοβαρή ζημιά εξακολουθεί να φαίνεται απίθανη. Καθώς οι δείκτες των μετοχών εξακολουθούν να είναι πολύ υψηλότεροι από ό,τι στην αρχή του έτους, δεν αναμένει σημαντική αρνητική επίδραση στον πλούτο και την εμπιστοσύνη. Τουλάχιστον μέχρι στιγμής, η αναταραχή δεν έχει φτάσει σε κλίμακα που θα μπορούσε να βλάψει σοβαρά τη μετάδοση της νομισματικής πολιτικής στην οικονομία μέσω των χρηματοπιστωτικών αγορών και ενός καλά κεφαλαιοποιημένου τραπεζικού συστήματος.
Συνολικά, η αναταραχή της αγοράς υπογραμμίζει τον κίνδυνο για τις οικονομικές προοπτικές και την πιθανότητα η Fed να χαλαρώσει περισσότερο από το αναμενόμενο εκ των προτέρων. Αλλά δεν αποτελεί game changer, τονίζει η Berenberg. Σε αυτό το στάδιο, μια πραγματική ύφεση των ΗΠΑ και οι αρνητικές επιπτώσεις της για τις παγκόσμιες αγορές και την παγκόσμια οικονομία εξακολουθούν να αποτελούν κίνδυνο, παρά ένα σενάριο, με πιθανότητα μεγαλύτερη από 20%.
Société Générale: "Υγιής" η διόρθωση στην Ευρώπη
Υγιή χαρακτηρίζει η Société Générale τη διόρθωση που κατέγραψαν οι ευρωπαϊκές μετοχές, καθώς είχε προβλέψει στα τέλη του Ιουνίου πως η bull market χρειαζόταν, και θα έπαιρνε, κάποιες ανάσες, καθώς οι αποτιμήσεις είχαν αυξηθεί αρκετά, και πλέον αισθάνεται "άνετα" με τα τρέχοντα επίπεδα δεικτών, έπειτα από την αναπροσαρμογή που προκάλεσε το sell-off.
Αν και οι ευρωπαϊκές αγορές δεν θα είναι άτρωτες σε ένα νέο ξεπούλημα στις ΗΠΑ, η γαλλική τράπεζα βλέπει περιορισμένα περιθώρια για πτώση από τα τρέχοντα επίπεδα, δεδομένου ότι:
1. Οι κεντρικές τράπεζες έχουν περιθώριο να μειώσουν τα επιτόκια, καθώς τόσο στις ΗΠΑ όσο και στην Ε.Ε. είναι πολύ πάνω από το ποσοστό του πληθωρισμού.
2. Οι εταιρείες ήταν προσεκτικές, ενώ υπάρχουν σημαντικές στηρίξεις από τους ισχυρούς ισολογισμούς τους και τα αποθέματα μετρητών, τη στιγμή που προχώρησαν σε εύλογες επενδύσεις (κύκλος συγχωνεύσεων και εξαγορών) και σε διανομές στους μετόχους τους (ευνοώντας τις επαναγορές μετοχών).
3. Οι επενδυτές ήταν ως επί το πλείστον στο περιθώριο, δεν υπήρχε "συνωστισμός" τοποθετήσεων στις ευρωπαϊκές μετοχές, βοηθώντας στην αποφυγή υπερβολικών αποτιμήσεων (P/E 13x).
Αλλά η ευρωπαϊκή αγορά δεν τιμολογεί επί του παρόντος μια ύφεση – ούτε καν ήπια ύφεση. Στο σενάριο ύφεσης, ο πανευρωπαϊκός δείκτης Stoxx 600 θα μπορούσε να υποχωρήσει στις 450 μονάδες, ένα επίπεδο που η Société είχε προηγουμένως προσδιορίσει ως στόχο για το τέλος του έτους 2024, προτού οι οικονομολόγοι της εγκαταλείψουν την έκκλησή τους για ύφεση στις ΗΠΑ νωρίτερα αυτό το έτος.
Σε ό,τι αφορά την επενδυτική στρατηγική μετά το sell-off, η γαλλική τράπεζα επισημαίνει πως παρά το πρόσφατο rotation σε κλάδους, οι κυκλικές μετοχές στην Ευρώπη διαπραγματεύονται πάνω από τον μακροπρόθεσμο μέσο όρο τους. Ως εκ τούτου, συνεχίζει να προτιμά τους αμυντικούς κλάδους και μετοχές έναντι των κυκλικών.
UBS: Overweight στην Ευρώπη
Και η UBS από την πλευρά της συστήνει την τοποθέτηση σε αμυντικές μετοχές και κλάδους και παραμένει overweight στις ευρωπαϊκές μετοχές.
Οι αγορές βρέθηκαν αντιμέτωπες με πολλές εξελίξεις και κινδύνους αυτό το καλοκαίρι: το ντιμπέιτ Μπάιντεν - Τραμπ, η αντικατάσταση του Μπάιντεν από τη Χάρις, η απόπειρα δολοφονίας του Τραμπ, οι ευρωεκλογές και οι πρόωρες εκλογές στη Γαλλία, οι πρόωρες εκλογές στο Ηνωμένο Βασίλειο με αλλαγή κυβέρνησης, οι επιθέσεις στη Μέση Ανατολή, η αύξηση των επιτοκίων στην Ιαπωνία, η αδυναμία της Κίνας, ο κλονισμός του story της τεχνητής νοημοσύνης από ανησυχίες υπερεπενδύσεων, η μείωση των επιτοκίων της ΕΚΤ και της Τράπεζας της Αγγλίας και η σιγή ιχθύος από την Fed, και μια σειρά από συγκρατημένα αδύναμα σημεία δεδομένων για την απασχόληση στις ΗΠΑ.
Όπως επισημαίνει η UBS, οι ΗΠΑ είναι συνήθως το κατάλληλο μέρος να είναι κανείς επενδεδυμένος, εάν το οικονομικό περιβάλλον είναι αβέβαιο και δείχνει αδύναμο με την αύξηση του παγκόσμιου ΑΕΠ να είναι κάτω του 3,5%, αλλά αυτή τη φορά μεγάλο μέρος της οικονομικής αδυναμίας επικεντρώνεται στις ΗΠΑ και όχι στην Ευρώπη και οι αποτιμήσεις στην Ευρώπη είναι ασυνήθιστα φθηνές (σε discount 21% έναντι 7% ιστορικά σε μέσο όρο). Ως εκ τούτου, πιστεύει ότι εξακολουθεί να είναι σκόπιμο να είναι overweight στην Ευρώπη έναντι των ΗΠΑ.
Η UBS σημειώνει πως σε όλη τη διάρκεια του 2024 έχει επαναλάβει το θέμα της "ποιότητας" τόσο στα ομόλογα όσο και στις μετοχές. Με τον φόβο για ύφεση να αυξάνεται, η "ποιότητα" παραμένει βασικό θέμα και συνεχίζει με την ίδια σύσταση.
Στα ομόλογα, αναμένει ότι τα ποιοτικά ομόλογα θα προσφέρουν θετικές συνολικές αποδόσεις στο βασικό σενάριο και θα μπορούσαν να σημειώσουν ακόμη μεγαλύτερη άνοδο, αν ο φόβος για ύφεση συνεχίσει να αυξάνεται.
Στις μετοχές, η "ποιότητα" είναι μια επενδυτική τακτική που ιστορικά έχει υπεραποδώσει στο σύνολό της, αλλά με τις υψηλότερες σχετικές αποδόσεις κατά τη διάρκεια περιόδων ύφεσης.
Παράλληλα, συνεχίζει να προτιμά τον χρυσό και το ελβετικό φράγκο. Η Ελβετία, όπως εξηγεί, φαίνεται να βρίσκεται πιο κοντά στο τέλος του κύκλου χαλάρωσης από ό,τι οι περισσότερες άλλες κεντρικές τράπεζες και περιμένει ότι ο χρυσός θα επωφεληθεί από τη διαφοροποίηση των αποθεμάτων των κεντρικών τραπεζών, τους επενδυτές που αναζητούν περιουσιακά στοιχεία που θεωρούνται "ασφαλή καταφύγια" και την προσδοκία ταχύτερων μειώσεων των επιτοκίων.
Goldman Sachs: Δεν βλέπει bear market
Η Goldman Sachs εκτιμά ότι η διόρθωση δεν έχει ολοκληρώσει τον κύκλο της, αλλά συνεχίζει να αναμένει ότι θα αποφευχθεί η bear market. To sell-off, όπως σημειώνει, ήρθε έπειτα από μία από τις μεγαλύτερες περιόδους χωρίς πτώση μεγαλύτερης του 5% τα τελευταία 20 χρόνια, και ενώ οι παγκόσμιες μετοχές είχαν ενισχυθεί κατά σχεδόν ένα τρίτο από το κατώτερο επίπεδο του Οκτωβρίου 2023.
Ωστόσο, οι αποτιμήσεις, αν και έχουν μειωθεί πλέον, παραμένουν υψηλές, ιδιαίτερα στις ΗΠΑ. Ακόμη και μετά τη διόρθωση η παγκόσμια αγορά μετοχών σημειώνει άνοδο 20% από τα χαμηλά του περασμένου Οκτωβρίου και ο Nasdaq καταγράφει κέρδη 8% φέτος. Το τρέχον P/E για τον S&P 500 εξακολουθεί να είναι πάνω από 20x. Οι αποτιμήσεις έχουν συμπιεστεί, αλλά και πάλι μέτρια σε σύγκριση με την ιστορία. Ο δείκτης MSCI AC World έχει δει το P/E να μειώνεται κατά μόλις δύο μονάδες, από 18,5x σε 16,5x.
Οι περισσότερες bear markets είναι συνάρτηση φόβων ύφεσης, καθώς οι οικονομικές επιβραδύνσεις είναι αυτές που οδηγούν σε πτώση της κερδοφορίας των εταιρειών. Ενώ οι οικονομολόγοι της αύξησαν την πιθανότητα ύφεσης τους επόμενους 12 μήνες κατά 10 μονάδες βάσης στο 25%, η ύφεση παραμένει ένας κίνδυνος και όχι πιθανό αποτέλεσμα και τα πρόσφατα στοιχεία του δείκτη ISM των υπηρεσιών ήταν ισχυρά (51,4 έναντι 51 που αναμενόταν και 48,8 πριν) υποδηλώνοντας ότι μια ευρεία ύφεση δεν είναι επικείμενη.
Και σε κάθε περίπτωση, τονίζει η Goldman, υπάρχει άφθονο περιθώριο μείωσης των επιτοκίων, για να αμβλυνθεί μια συνεχιζόμενη περίοδος οικονομικής αδυναμίας και οι κεντρικές τράπεζες δεν περιορίζονται πλέον από τον φόβο του υψηλού πληθωρισμού. Επίσης, πολύ σημαντική ποσότητα μετρητών έχει συσσωρευτεί, που μπορεί να αξιοποιηθεί σε τοποθετήσεις στις χαμηλότερες πλέον τιμές των μετοχών. Επιπλέον, οι συστημικοί κίνδυνοι παραμένουν ελεγχόμενοι, δεδομένου ότι οι ισολογισμοί των επιχειρήσεων και των τραπεζών παραμένουν υγιείς και μπορούν να απορροφήσουν τον αντίκτυπο της ασθενέστερης ανάπτυξης καλύτερα από ό,τι σε πολλές άλλες περιόδους αδυναμίας της οικονομίας.
Capital Economics: Δεν είναι μια επανάληψη του 2000
Η Capital Economics αμφιβάλλει ότι το ράλι των παγκόσμιων μετοχών που τροφοδοτείται από την τεχνητή νοημοσύνη έχει "σκάσει", παρά το πρόσφατο ισχυρό sell-off. Μοιάζει λιγότερο με το 2000 –όταν έσκασε η φούσκα dotcom– παρά με το 1998 – όταν μια προσωρινή υποχώρηση στις τιμές των μετοχών συνέπεσε, όπως τώρα, με την άνοδο του γιεν. Υπάρχει μια μεγάλη διαφορά μεταξύ του παρόντος και του 1998: η απουσία σημαντικού προβλήματος και ο κίνδυνος για το χρηματοπιστωτικό σύστημα των ΗΠΑ. Η πρόβλεψή της είναι ότι η χρηματιστηριακή αγορά θα ανακάμψει, καθώς η οικονομία αντέχει πολύ καλύτερα από ό,τι εκτιμάται, και οι επενδυτές ανακαλύπτουν ξανά τον ενθουσιασμό τους για την τεχνητή νοημοσύνη.
Όπως εξηγεί, οι υφέσεις στις ΗΠΑ έχουν τυπικά προηγηθεί και συνοδεύονται από μεγάλες μειώσεις των τιμών των μετοχών. Αυτό συνέβη το 2001, για παράδειγμα, όταν σημειώθηκε ύφεση μετά το σκάσιμο της φούσκας dotcom και συνέπεσε με τη συνεχιζόμενη αδυναμία στο χρηματιστήριο. Επομένως, δεν προκαλεί έκπληξη το γεγονός ότι οι τιμές των μετοχών έχουν μειωθεί, καθώς οι επενδυτές ανησυχούν περισσότερο για τις οικονομικές προοπτικές.
Φυσικά, η πρόσφατη υποχώρηση των τιμών των μετοχών δεν προήλθε μόνο από φόβο για την ευρύτερη οικονομία. Τέσσερις άλλες εξελίξεις έπαιξαν επίσης ρόλο. Η πρώτη ήταν μια κακή αντίδραση στα τελευταία αποτελέσματα ορισμένων εταιρειών "μεγάλης τεχνολογίας". Το δεύτερο ήταν μια ανησυχία για μια πολιτική αντίδραση ενάντια στις μεγάλες εταιρείες τεχνολογίας μετά τις πρόσφατες δηλώσεις του Ντόναλντ Τραμπ για την κυριαρχία τους. Το τρίτο ήταν η ευαισθησία τους στην πολιτική υπό το φως των σχολίων του πρώην προέδρου σχετικά με την υπεράσπιση της Ταϊβάν από τις ΗΠΑ, όπου κατασκευάζονται πολλά τσιπ τεχνητής νοημοσύνης υψηλής τεχνολογίας. Και το τέταρτο ήταν η ανάκαμψη του γιεν, η οποία μπορεί να οδήγησε σε χαλάρωση των "τεντωμένων" θέσεων σε στοιχεία ενεργητικού που είχαν παλαιότερα υψηλότερες επιδόσεις. Ακόμα κι έτσι, οι προοπτικές για την οικονομία των ΗΠΑ φαίνεται να έχουν γίνει γρήγορα το μεγαλύτερο σύννεφο που κρέμεται πάνω από τα χρηματιστήρια.
"Αν και αναγνωρίζουμε ότι η πιθανότητα μιας σκληρής προσγείωσης έχει αυξηθεί, πιστεύουμε ότι η ομαλή προσγείωση παραμένει το πιο πιθανό αποτέλεσμα και ότι οι επενδυτές αντέδρασαν υπερβολικά στα πρόσφατα οικονομικά δεδομένα", τονίζει η Capital Economics. Άλλωστε η Fed βρίσκεται σε καλή θέση να χαλαρώσει ξανά τη νομισματική πολιτική, αφού κέρδισε σε μεγάλο βαθμό τη μάχη της ενάντια στον πληθωρισμό.
