Της Αλεξάνδρας Τόμπρα
Το ιερό τοτέμ των εντυπωσιακών αποδόσεων του Χρηματιστηρίου Αθηνών (+43% από την αρχή του έτους) έχει αναδειχθεί η επενδυτική βαθμίδα, "ξυπνώντας" επενδυτικούς κωδικούς έπειτα από έναν υπερδεκαετή λήθαργο. Και μόνο αυτή η προοπτική, η οποία επισήμως αναμένεται ανά πάσα στιγμή από τον Σεπτέμβριο (οι προγραμματισμένες αξιολογήσεις είναι DBRS 8/9, Moody's 15/9, S&P 20/10 και Fitch 1/12), έχει δημιουργήσει μια φρενίτιδα αγοραστών, με ελάχιστες εξαιρέσεις να μη συμμετέχουν στο "πάρτι" της αναμονής.
Όπως έχουν σχολιάσει οι εγχώριοι αναλυτές, η φρενίτιδα των αγοραστών, ακόμα και αυτών εν ύπνω, επανέφερε στο προσκήνιο μια αγορά που βρισκόταν στην "κατάψυξη" της κρίσης. Και δικαίως, καθώς τα οφέλη της ανάκτησης της επενδυτικής βαθμίδας δεν είναι λίγα, σε πολλά επίπεδα. Δεν είναι, μάλιστα, τυχαίο το ότι σχεδόν οι περισσότεροι ξένοι επενδυτικοί οίκοι έχουν καλύψει τα ελληνικά assets με τα καλύτερα λόγια και τις καλύτερες συστάσεις, τόσο που ακόμα και ο πυρήνας της εγχώριας επενδυτικής κοινότητας έχει αρχίσει να μιλάει για την "άνοιξη" της Λ. Αθηνών.
Τι σημαίνει όμως για την Ελλάδα, το κράτος, τις επιχειρήσεις και τους πολίτες η ανάκτηση της επενδυτικής βαθμίδας, πέραν του συμβολικού χαρακτήρα ότι μια χώρα της Ευρωζώνης επανέρχεται στον επενδυτικό χάρτη έπειτα από 13 χρόνια από την πτώση της σε καθεστώς junk, αλλά και τη μεγάλη αναδιάρθρωση χρέους με "κούρεμα" ομολόγων του 2012; Κατά τους αναλυτές, τα οφέλη δεν είναι μόνο βραχυπρόθεσμα, με την επενδυτική ευφορία να ανεβάζει τις αξίες στην ελληνική κεφαλαιαγορά, αλλά και μακροπρόθεσμα, με τα οικονομικά επιτελεία επιχειρήσεων και επενδυτών να χωροθετούν την επίδραση σε τρία επίπεδα: στο κράτος, στις επιχειρήσεις και τους πολίτες.
Χρηματιστηριακό όφελος
Αναμφισβήτητα, οι αποδόσεις που έχει δει το Ελληνικό Χρηματιστήριο από την αρχή του έτους, και όχι μόνο, έπεισαν και τους πιο δύσπιστους ότι η αναμονή της επενδυτικής βαθμίδας είναι ένα γεγονός-βάση για πολλές αποφάσεις. Και αυτό διότι πολλά θεσμικά κεφάλαια και επενδυτικά ταμεία ανά τον κόσμο δεν μπορούσαν να μπουν στο ελληνικό χρηματιστηριακό σύμπαν εξαιτίας των περιορισμών στο καταστατικό τους να μην επενδύουν σε χώρες που δεν έχουν επενδυτική βαθμίδα.
Αυτά τα κεφάλαια βρίσκονται στην αίθουσα αναμονής για την είσοδο, ωστόσο τα πιο ευέλικτα εξ αυτών (front runners), αυτά που δεν έχουν καταστατικούς περιορισμούς, έχουν ήδη πάρει θέσεις που θα μεταβιβάσουν εν καιρώ στους θεσμικούς. Με την προσδοκία φυσικά υψηλότερων τιμών, που ήδη έχουν καταγραφεί από την αρχή του έτους. Δεν είναι τυχαίο, άλλωστε, ότι η κεφαλαιοποίηση του Χ.Α. από την αρχή του έτους έχει αυξηθεί πάνω από 20 δισ. ευρώ, σε σχεδόν 90 δισ. ευρώ.
Την ίδια ώρα, η αναβάθμιση της ελληνικής οικονομίας θα οδηγήσει και το Χρηματιστήριο στις ανεπτυγμένες αγορές, όπως ήδη έχει προϊδεάσει τους επενδυτές η διοίκηση της ΕΧΑΕ. Ωστόσο, όπως εκτιμάται, το Χ.Α. θα μπορούσε να αναβαθμιστεί στις ανεπτυγμένες αγορές στα τέλη του 2024 έως τα μέσα του 2025 (εάν επιταχυνθούν και μια σειρά από θεσμικές αλλαγές που πρέπει να γίνουν), ενώ το καλοκαίρι του 2024 αναμένεται οι οίκοι να θέσουν την ελληνική αγορά σε "watch list για αναβάθμιση", το οποίο και θα αποτελέσει σημαντικό "σήμα" για την ενίσχυση των θέσεων των επενδυτών στις ελληνικές μετοχές, προσβλέποντας και σε αυτό το ορόσημο. Άλλωστε, δεν πρέπει να ξεχνά κανείς ότι στις ανεπτυγμένες αγορές τα υπό διαχείριση κεφάλαια φτάνουν τα 52 τρισεκατομμύρια δολάρια, έναντι μόλις 6,3 τρισ. δολαρίων στις αναδυόμενες αγορές.
Επίσης, τα παθητικά κεφάλαια που συνδέονται με το καθεστώς των ανεπτυγμένων αγορών αποτελούν μόνο το 14% των επενδυμένων περιουσιακών στοιχείων της Ε.Ε., δηλαδή είναι λιγότερο σημαντικά για τη συνολική εικόνα. Ως εκ τούτου, η αναβάθμιση της Ελλάδας στην επενδυτική βαθμίδα, και όχι τόσο του ίδιου του Χ.Α., θα φέρει την πλειονότητα των σταδιακών εισροών, γεγονός που σημαίνει πως το μεγαλύτερο μέρος της ανόδου της ελληνικής αγοράς θα μπορούσε να πραγματοποιηθεί βραχυπρόθεσμα.
Στο επίκεντρο οι τίτλοι του MSCI
Σύμφωνα με τους περισσότερους αναλυτές, πρώτοι στη λίστα του ενδιαφέροντος, μόλις αρθεί ο περιορισμός της επενδυτικής βαθμίδας και αρχίσει στο Χ.Α. μια σημαντική ροή κεφαλαίων από τα θεσμικά επενδυτικά ταμεία, θα είναι οι τίτλοι που βρίσκονται στον δείκτη Standard του MSCI. Υπενθυμίζεται ότι στον MSCI Standard μετέχουν οι μετοχές των ΟΤΕ, ΟΠΑΠ, Jumbo, ΔΕΗ, Eurobank, Alpha Bank, Εθνική, Mytilineos, Πειραιώς και Motor Oil.
Σε κάθε περίπτωση όμως, πέραν των τίτλων του MSCI, στη Λ. Αθηνών θα προσελκυστεί ένας αριθμός long-only funds, συμβάλλοντας σε άνοδο των αποτιμήσεων των ελληνικών μετοχών, αλλά και στην αύξηση της κυκλοφοριακής ταχύτητας των μετοχών (turnover velocity). Η χαμηλή κυκλοφοριακή ταχύτητα των μετοχών κατέστησε την ελληνική χρηματιστηριακή αγορά σχετικά λιγότερο ελκυστική για επενδυτές που δίνουν προτεραιότητα σε ενεργές αγορές με υψηλή ρευστότητα στις συναλλαγές, επίσης λόγω των περιορισμών διαχείρισης κινδύνου.
Η επαναφορά όμως θα αναδείξει, όπως έχει πρόσφατα επισημάνει και η J.P. Morgan, ότι ο δείκτης MSCI Greece διαπραγματεύεται σε ελκυστικά επίπεδα σε σχέση με τον μέσο όρο των 5 ετών και με βάση το P/E (6x) αλλά και το P/BV (0,7x), με discount 49% και 45% έναντι των αναδυόμενων αγορών διεθνώς και έναντι της περιοχής των αναδυόμενων αγορών της Ευρώπης, της Μέσης Ανατολής και Αφρικής.
Βελτίωση θεμελιωδών
Η υπερδεκαετής κρίση δεν προκάλεσε μόνο φυγή μεγάλου μέρους του πιο παραγωγικού εργατικού δυναμικού της χώρας, αλλά και ένα πρωτοφανές business drain. Εμβληματικές βιομηχανίες (Coca-Cola HBC, Viohalco, Τιτάν, ΦΑΓΕ) αλλά και χιλιάδες μικρότερες επιχειρήσεις μετέφεραν την έδρα τους σε άλλες χώρες, προκειμένου να βρουν ευκολότερη και φθηνότερη πρόσβαση σε κεφάλαια. Το κόστος κεφαλαίου, επομένως, πέραν των γνωστών και σοβαρών προβλημάτων με το φορολογικό σύστημα, ήταν ένας από τους βασικούς λόγους που καθήλωσαν τις ελληνικές επιχειρήσεις και ενέτειναν το βάθος της ύφεσης που βίωσε η οικονομία.
Κι ενώ δεν είναι λίγοι οι όμιλοι που κατάφεραν να επιβιώσουν σε ένα τόσο δύσκολο περιβάλλον, ήρθε η νομισματική σύσφιξη της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας να οδηγήσει το κόστος χρήματος σε υψηλά επίπεδα. Η ανάκτηση της επενδυτικής βαθμίδας εκτιμάται όμως ότι θα αναχαιτίσει την άνοδο αυτή, ενώ σε ό,τι αφορά τα επιτόκια δανεισμού δεν αποκλείεται να μειωθούν, από τα σημερινά επιτόκια, που διαμορφώνονται περίπου στο 3% για τις μεγάλες επιχειρήσεις. Άλλωστε, ήδη διαφαίνεται και στην πραγματική οικονομία το όφελος μετά την ενεργοποίηση του Ταμείου Ανάκαμψης, το οποίο εξασφαλίζει χαμηλά επιτόκια για το σκέλος του δανείου που καλύπτεται από ευρωπαϊκά κονδύλια.
Σε ένα τέτοιο πλαίσιο και υπό κανονικές συνθήκες, οι εκτιμήσεις των αναλυτών κάνουν λόγο για μείωση του κόστους άντλησης κεφαλαίων στη ζώνη του 2% με 3%, από τα επίπεδα πάνω από 5% που είναι σήμερα. Μιλάμε δηλαδή για μια εξοικονόμηση σχεδόν 50% στην εξυπηρέτηση του χρέους για τις περισσότερες εταιρείες, χωρίς να συνυπολογίσει κανείς την άνετη πρόσβαση στις αγορές που θα εξασφαλίσει η επενδυτική βαθμίδα.
Το παραπάνω όφελος θα προκαλέσει και μια μεγάλη αναπροσαρμογή στο κόστος των ιδίων κεφαλαίων, ειδικά στον τραπεζικό κλάδο, δημιουργώντας "χώρο" για ένα rerating στις αποτιμήσεις. Να σημειωθεί εδώ πως οι αναλυτές της Goldman Sachs διατηρούν σταθερό το κόστος ιδίων κεφαλαίων (COE) στο 16% και για τις τέσσερις ελληνικές τράπεζες, ενώ η ανάκτηση της επενδυτικής βαθμίδας μπορεί να υποστηρίξει τη συμπίεσή του και να οδηγήσει σε ένα πιο διευρυμένο ενδιαφέρον και μεγαλύτερες ροές κεφαλαίων.
Άλλωστε, όπως έχει υποστηρίξει πρόσφατα η Citigroup, τα κέρδη ανά μετοχή των ελληνικών εισηγμένων αναμένεται φέτος να αυξηθούν κατά 16%, πολύ υψηλότερα δηλαδή από τις εκτιμήσεις για ανεπτυγμένες αγορές (+1,4%) και αναδυόμενες αγορές (-6,6%). Η μερισματική απόδοση αναμένεται να ξεπεράσει το 4%, πάνω από τον μέσο όρο στην Ευρώπη και στις ΗΠΑ, η οποία είναι στο 3,6% και 1,5% αντίστοιχα.
Και είναι περιττό να αναφερθεί ότι η διαθεσιμότητα κεφαλαίων δίνει τη δυνατότητα στις επιχειρήσεις να προχωρήσουν σε πολύ πιο φιλόδοξα σχέδια επενδύσεων και μεγέθυνσης των δραστηριοτήτων τους, αυξάνοντας και τη διαθεσιμότητα θέσεων εργασίας.
Ξανά στον χάρτη η ελληνική οικονομία
Η "ένδειξη" της επενδυτικής βαθμίδας δίπλα στα ομόλογα έχει ήδη μπει για αρκετούς αναλυτές, που θεωρούν ότι οι ελληνικοί τίτλοι σταθερού εισοδήματος διαπραγματεύονται σαν ήδη η χώρα να έχει λάβει την πολυπόθητη αναβάθμιση. Μάλιστα, το σταθερό χάσμα των spreads των ελληνικών ομολόγων έναντι των ιταλικών (της τρίτης μεγαλύτερης οικονομίας της Ευρωζώνης) πάνω από τις 30 μονάδες βάσης είναι η καλύτερη απόδειξη αυτού, σε μια εποχή μάλιστα που ακόμα και η απόδοση του αμερικανικού δεκαετούς κινείται πάνω από το 4%.
Και αυτό άλλωστε έχει εκμεταλλευτεί και ο Οργανισμός Διαχείρισης Δημοσίου Χρέους (ΟΔΔΗΧ), ο οποίος έχει καλύψει σχεδόν το χρηματοδοτικό πρόγραμμα για φέτος (συνεχίζει με επανεκδόσεις), με σχετικά ευνοϊκούς όρους. Αυτή η μείωση του risk premium σταδιακά αποτυπώνεται και στο κόστος δανεισμού των επιχειρήσεων, με τους "μεγάλους" να προηγούνται στη βελτίωση του κόστους εξυπηρέτησης του δανεισμού τους.
Το "αγκάθι" όμως για να μπορέσει να περάσει και στην πραγματική οικονομία η μείωση του κόστους δανεισμού, εν μέσω μάλιστα νομισματικής σύσφιξης της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας, περνά από τις τράπεζες, οι οποίες δείχνουν ακόμη να έχουν αρκετά εμπόδια να υπερκεράσουν για να υποστηρίξουν την πιστωτική επέκταση. Για να μπορέσει δηλαδή ο φθηνότερος δανεισμός να μετακυλιστεί στις επιχειρήσεις και τα νοικοκυριά, μειώνοντας και για αυτά το κόστος δανεισμού, αμβλύνοντας σημαντικά την επίδραση της συσταλτικής νομισματικής πολιτικής της ΕΚΤ, θα πρέπει τα ελληνικά χρηματοπιστωτικά ιδρύματα να πετύχουν χαμηλότερο κόστος άντλησης κεφαλαίων και να θυσιάσουν μέρος του επιτοκιακού τους περιθωρίου.
